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需求較弱但供應(yīng)減量更加顯著

在今年化工品普遍弱勢狀態(tài)下，高基差、高利潤的PTA算得上是“獨(dú)樹一幟”。PTA的“故事”也是一季換一個(gè)主題，步入4季度，PTA還有新的話題嗎？

對(duì)于PTA而言，今年市場主要矛盾在供應(yīng)端。不管是上半年海外調(diào)油需求，還是意外頻發(fā)的檢修事件，帶來的直接后果就是PTA原料緊張。

供應(yīng)端仍存較大不確定性

今年P(guān)TA的“故事”也是一季換一個(gè)主題，1季度講述原油帶來的成本支撐；2季度是對(duì)PX等芳烴系定價(jià)的重新認(rèn)知；到3季度，焦點(diǎn)則是原料缺乏，低庫存下出現(xiàn)現(xiàn)貨流動(dòng)性問題。步入4季度，PTA還有新的話題嗎？

近端PTA基差大幅走弱，現(xiàn)貨加工費(fèi)一度下跌到100元/噸，期貨也表現(xiàn)弱勢，那么是否可以判斷PTA行情已發(fā)生轉(zhuǎn)變呢？

近期PTA開工率回升，庫存由去轉(zhuǎn)累，主要原因有2個(gè)：一是現(xiàn)實(shí)弱勢，9月進(jìn)口自韓國的PX大幅增加，原料供給緊張問題緩解，使得PTA大廠重啟提負(fù)，國內(nèi)供應(yīng)回升；二是投產(chǎn)壓力較大，主流預(yù)期10月后PX新裝置陸續(xù)投產(chǎn)，原料緊張問題逐步解決，且PTA仍有產(chǎn)能投放，整體供需格局不容樂觀。4季度PTA庫存能夠持續(xù)累下去嗎？我們認(rèn)為或許在12月之前，PTA供應(yīng)端仍有較強(qiáng)不確定性。需求雖偏弱，然而供應(yīng)減量卻更加顯著。

需求端旺季預(yù)期尚未兌現(xiàn)

需求方面，我們認(rèn)為4季度聚酯開工將在81-85%窄幅波動(dòng)運(yùn)行。其根源在于整體紡服低迷，“金九銀十”季節(jié)性旺季預(yù)期并未兌現(xiàn)。當(dāng)前冬季淡季還是以剛需為主，出口方面也是難以為繼，海外紡織品成品庫存高位，零星的歐洲保暖需求也未有顯著體現(xiàn)，整體弱需求已成市場共識(shí)。反饋到聚酯方面，近端開工維持83%附近，整體成品庫存高位。小廠大部分保持即產(chǎn)即銷的狀態(tài)，大廠成品庫存偏高，綜合考慮下，雖效益不好仍維持開工，但現(xiàn)金流壓力大，3季度也是不斷傳出減產(chǎn)傳聞，卻一直沒有落地。

為什么弱需求、高庫存，聚酯的負(fù)荷不降低？今年高庫存已維持大半年，后續(xù)或許成為常態(tài)現(xiàn)象，對(duì)于大廠而言，階段性減產(chǎn)可以緩解一定壓力，但也不會(huì)出現(xiàn)經(jīng)常性的停車，作為大廠還需要考慮很多其他方面的問題，如社會(huì)影響、整體工廠運(yùn)營等。且目前而言，終端訂單雖弱，但較為平穩(wěn)，且坯布庫存處中低位。需求雖比往年要弱很多，但從紡服特性看，仍會(huì)有一些彈性。整體看，需求疲軟下，聚酯開工或許往上動(dòng)力有限，然而往下也有一定韌性，所以4季度預(yù)計(jì)開工率在窄幅區(qū)間波動(dòng)。

PX的供應(yīng)缺口如何彌補(bǔ)

供應(yīng)端問題在4季度有所改變，核心問題在于增量不確定性較強(qiáng)。從存量看，以當(dāng)前PTA開工而言，前期高利潤下，PTA開工往上空間有限，出現(xiàn)這種情況原因一方面是PX缺乏導(dǎo)致PTA不能生產(chǎn)，另一方面是外采PX生產(chǎn)PTA的利潤不如內(nèi)盤調(diào)油利潤導(dǎo)致企業(yè)不愿提負(fù)。那么帶來的2個(gè)問題就是PX的供應(yīng)缺口如何彌補(bǔ)？內(nèi)盤的調(diào)油市場會(huì)持續(xù)多久？

可以從國內(nèi)PX供應(yīng)存量問題判斷國內(nèi)PX的供應(yīng)是否還有提升預(yù)期。由于當(dāng)前國內(nèi)PX開工已達(dá)到一定限度，增量在于甲苯歧化和國內(nèi)部分短流程工廠開工的提升。據(jù)了解內(nèi)盤調(diào)油缺口或許要延續(xù)到明年1月，且甲苯歧化當(dāng)前開工率并未回升，甲苯產(chǎn)量仍維持，可以推斷調(diào)油仍在進(jìn)行時(shí)，所以這塊增量或許短期難指望。

目前可以緩解原料緊張的就只有新裝置，然而新裝置的市場預(yù)期從9月底延遲到11月底，時(shí)間偏差帶來巨大不確定性。能實(shí)際體現(xiàn)的PX增量是來自于東北亞的進(jìn)口，雖9月顯著回升，4季度是否會(huì)延續(xù)呢？以當(dāng)前的檢修計(jì)劃而言，4季度韓國產(chǎn)量并未有顯著提升。近期，大廠產(chǎn)量提升后，現(xiàn)貨流動(dòng)性有所緩解，TA加工費(fèi)大幅下跌，然而與此同時(shí)，PX供應(yīng)并未如期增加，導(dǎo)致PTA又開始降負(fù)運(yùn)行。可以看到，低利潤下，逸盛、桐昆皆出現(xiàn)降負(fù)狀況，福化短期由于合約問題提負(fù)，后續(xù)也有降負(fù)計(jì)劃。實(shí)際上供應(yīng)縮量明顯大于需求減少，所以核心矛盾依舊未解決。

綜上所述，供應(yīng)端的“故事”在4季度不管是原油端的反復(fù)、PX的流動(dòng)性問題，還是投產(chǎn)預(yù)期的不斷變動(dòng)，都可能引發(fā)市場波動(dòng)。近端而言，供應(yīng)仍偏緊，成本有支撐，低庫存下，不確定性較大多。低加工費(fèi)下，供應(yīng)縮量明顯，估值偏低，可適當(dāng)多配。