金融屬性消退，未來鄭棉要看收拋儲政策的“臉色”

　　如果將美國2008年以來的三輪QE政策用事件坐標(biāo)標(biāo)注在鄭棉指數(shù)走勢圖上，棉價(jià)上漲的資金推動效應(yīng)和棉價(jià)下跌的資金擠出效應(yīng)再明顯不過了。只有將棉花的自然屬性跟金融屬性一起分析，才能準(zhǔn)確描述棉市的價(jià)格運(yùn)動。本文主要以美國2008年金融危機(jī)以來的三輪QE政策為時間軸，簡要梳理鄭棉這幾年的走勢及其成因。
 

　　QE1向市場注入流動性棉價(jià)見底回升

　　2008年11月24日，美聯(lián)儲宣布購買由房地美、房利美和聯(lián)邦住宅貸款銀行發(fā)行的價(jià)值1000億美元的債券及其擔(dān)保的5000億美元的資產(chǎn)支持證券。這是美聯(lián)儲在金融危機(jī)以來首次動用量化寬松政策，即QE1。商品價(jià)格的運(yùn)動離不開流動性的支持，當(dāng)美聯(lián)儲打開流動性的閥門，貨幣貶值預(yù)期升溫，一時之間大宗商品普漲。QE1開啟當(dāng)天，美棉指數(shù)上漲7.25%。

　　2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，我國政府動用4萬億元救市，配合紡織產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃，棉紡行業(yè)從衰退的邊緣轉(zhuǎn)向，2010年紗線產(chǎn)量較2009年增加14.8%。2008年棉價(jià)的大跌深深挫傷了我國棉農(nóng)的植棉積極性，2009年和2010年我國植棉面積銳減，從2008年的575.4萬公頃，縮減到2010年的484.9萬公頃。“屋漏偏逢連夜雨”，2009年和2010年部分棉花主產(chǎn)區(qū)采棉時節(jié)受災(zāi)，棉花產(chǎn)量從2008年的750萬噸，萎縮到2010年的596萬噸。

　　國內(nèi)棉花減產(chǎn)、紡織產(chǎn)業(yè)大發(fā)展，導(dǎo)致美棉出口旺盛，熱錢大量涌入ICE期棉市場，推高了美棉價(jià)格，我國被迫接受輸入型通脹。美國實(shí)施QE1總計(jì)為金融系統(tǒng)和市場提供了1.725萬億美元的流動性。大量熱錢涌入，加之國內(nèi)流動性泛濫，2010年11月3日QE2實(shí)施前，鄭棉指數(shù)已從10155元/噸上漲到29730元/噸，漲幅達(dá)到193%。棉價(jià)的瘋漲已經(jīng)不能單純地用供求關(guān)系的自然屬性來解釋了，游資的“火上澆油”、巨大的流動性如同猛虎，推動價(jià)格偏離正常軌道。

　　QE2前期，國際棉價(jià)創(chuàng)新高國內(nèi)被動跟漲

　　QE1雖然導(dǎo)致大宗商品價(jià)格和股市持續(xù)攀升，但金融機(jī)構(gòu)仍處于去杠桿化的過程中，而且經(jīng)濟(jì)走勢具有極大不確定性，由此產(chǎn)生的惜貸心理造成滯留在金融體系內(nèi)部的流動性不能轉(zhuǎn)化為對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸。美國國內(nèi)的GDP在2009年曾從負(fù)值逐漸增至四季度的5.7%，但是好景不長，2010年開始下滑，到三季度已經(jīng)萎縮到2%。2010年11月3日美國推出QE2，決定到2011年6月底以前購買6000億美元的長期國債，用以刺激經(jīng)濟(jì)增長。而同期，我國爆發(fā)了嚴(yán)重的通貨膨脹。2010年11月份，國內(nèi)CPI破“5”。為了控制通貨膨脹，我國政府通過加息和提高存款準(zhǔn)備金率的方式，回收流動性。即便如此，流動性短期內(nèi)也未能從大宗商品中撤離出來。

　　我國流動性雖然開始收縮，但是國際流動性依然較為充裕，大量熱錢瞅準(zhǔn)人民幣的升值預(yù)期，不斷涌入我國市場，進(jìn)行套利交易，加大了資產(chǎn)價(jià)格上漲的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。2010年11月11日，發(fā)改委等七部門聯(lián)合下發(fā)通知，要求嚴(yán)厲查處惡意囤積、哄抬棉價(jià)的行為。受此影響，做多獲利盤紛紛涌出，導(dǎo)致鄭棉價(jià)格大幅下跌。與此同時，ICE美棉價(jià)格也出現(xiàn)一波回調(diào)。不過，市場流動性仍在，再加上2010年12月份澳大利亞爆發(fā)的洪水摧毀了大量農(nóng)田，慣性上漲的美棉短暫回調(diào)之后重拾升勢。美棉指數(shù)自2010年11月24日到2011年2月18日，從114.17美分/磅上漲到186.7美分/磅，創(chuàng)出新高，漲幅達(dá)到63.5%。鄭棉被動跟漲，鄭棉指數(shù)從24163元/噸上漲到33306元/噸，漲幅為37.8%，小于美棉。QE2實(shí)施前期，基金對于ICE美棉保持著高度的關(guān)注。CFTC持倉報(bào)告顯示，美棉持倉從2010年11月初到2011年2月初一直維持在20余萬手，資金推動作用明顯。

　　QE2后期，棉價(jià)自高位回落

　　2009年年底始于希臘的債務(wù)危機(jī)很快擴(kuò)散到周邊國家，并且從金融層面擴(kuò)散到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，嚴(yán)重影響了QE2的實(shí)施效果。2011年二季度末，美國GDP萎縮至1.8%。歐債危機(jī)的蔓延打擊了我國紡織服裝出口市場。我國紡織服裝行業(yè)被迫轉(zhuǎn)戰(zhàn)內(nèi)需市場，但是，遭遇了內(nèi)需乏力的窘境，行業(yè)進(jìn)退兩難。

　　在此期間，中國人民銀行連續(xù)9次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，3次上調(diào)人民幣存貸款利率，流動性大幅放緩，企業(yè)稅負(fù)增加，經(jīng)營更加艱難。2011年3月3日，鄭商所發(fā)布通知，各指定棉花交割倉庫均可申請將全國棉花交易市場倉單轉(zhuǎn)換為鄭商所棉花倉單。這被市場理解為國家調(diào)控棉價(jià)的開端。

　　2011年3月30日，距2011/2012年度新花上市還有6個月的時間，國家發(fā)改委聯(lián)合七部委在棉價(jià)30000元/噸的時候宣布2011/2012年度標(biāo)準(zhǔn)級棉花的收儲價(jià)格為19800元/噸。雖然是為了保護(hù)棉農(nóng)利益，但是這無疑給熱火朝天的市場潑了一盆冷水。
　　隨后，山東某大型紡織企業(yè)為了規(guī)避采購風(fēng)險(xiǎn)，從2011年2月18日到當(dāng)年6月底QE2結(jié)束，連續(xù)下調(diào)皮棉采購價(jià)格12次，標(biāo)準(zhǔn)級皮棉采購價(jià)從29900元/噸下滑至23500元/噸。鄭棉價(jià)格一路尾隨，從33306元/噸跌至23100元/噸。QE2實(shí)施后期，棉花的金融屬性開始衰減。CFTC持倉報(bào)告顯示，ICE美棉持倉從2011年2月初的逾20萬手縮減至6月底的13.5萬手。由此可見，隨著價(jià)格的下跌，資金擠出效應(yīng)明顯。

　　鄭棉金融屬性消退，QE3影響有限

　　在QE2結(jié)束到2012年9月14日QE3推出期間，美聯(lián)儲一直將利率維持在0—0.25%的超低水平，同時在貨幣市場進(jìn)行賣出短期國債、買入長期國債的“扭轉(zhuǎn)操作”。美聯(lián)儲意在通過這段時間來觀察美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)程度。

　　通過兩輪的QE政策，美國經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，GDP運(yùn)行在1.5%—2.8%。為了鞏固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成果，2012年9月14日，美聯(lián)儲推出QE3，決定每個月購入400億美元抵押貸款支持證券，未說明總規(guī)模和期限，并且繼續(xù)執(zhí)行之前的“扭轉(zhuǎn)操作”。

　　2010/2011年度的棉價(jià)大漲刺激了全球植棉面積的增加，其中我國的植棉面積由2010年的484.9萬公頃恢復(fù)到2011年的504萬公頃，加上2011年采摘時節(jié)棉花并沒有受到大的天災(zāi)影響，我國棉花產(chǎn)量由2010年的596.1萬噸大幅增加10.7%，至660萬噸，實(shí)際增幅可能要高于這個數(shù)字。同期，美國農(nóng)業(yè)部發(fā)布的棉花供需報(bào)告顯示，2011/2012年度全球棉花產(chǎn)量為2705.6萬噸，較上一年度增加8%，而全球消費(fèi)量卻由2010/2011年度的2489.02萬噸縮減至2247.1萬噸，降幅約為10%。一升一降之間，給全球棉價(jià)帶來極大的壓力。截至2011年9月9日，中國棉花現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)跌至19620元/噸。為了保護(hù)棉農(nóng)利益，我國政府如期啟動收儲機(jī)制。截至今日，一年多來鄭棉價(jià)格的漲跌，大多是圍繞政策展開，比如收拋儲政策、配額發(fā)放，即便是鄭棉期貨上的倉單問題，也跟政府收儲不無關(guān)系。所以，在美國“扭轉(zhuǎn)操作”和推出QE3的時候，鄭棉市場已經(jīng)掀不起大的波瀾了。

　　最新的美國農(nóng)業(yè)部報(bào)告顯示，全球棉花庫存消費(fèi)比從2011/2012年度的67.03%攀升到2012/2013年度的75.49%，市場需求依然萎靡。除非美國的QE政策能實(shí)質(zhì)性地拉動全球經(jīng)濟(jì)，給棉價(jià)注入一股內(nèi)生性動力，不然，鄭棉期貨價(jià)格將始終圍繞政策徘徊，不會出現(xiàn)太大的波動。

　　2013年4月10日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，發(fā)改委會同七部門發(fā)布了2013/2014年度棉花臨時收儲預(yù)案，維持20400元/噸的收儲價(jià)格不變，繼續(xù)敞開收儲，政策市仍將持續(xù)。

　　當(dāng)下，美國QE政策帶來的流動性較為充裕，一定程度上會隨著一些事件的炒作繼續(xù)影響美棉價(jià)格走勢，但是其對我國市場的影響卻相對有限。未來鄭棉價(jià)格走勢將更多地取決于收拋儲政策的博弈。